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LBO(杠杆收购)的资本结构

The capital structure of an LBO

 

狮子会金融 在尽职调查和评估期间,帮助金融机构和企业,连同他们的税务和法律顾问,为成功做出最佳的财务决策。我们编制了一个简要的概述 在杠杆收购(LBO)中,资本结构是指购买公司的融资方式,通常是债务和股权的组合。

在杠杆收购(LBO)的资本结构中,目标公司的现有债务通常被再融资(尽管它可以滚动)并被新的债务所取代,以资助交易。多档债务通常被用来为杠杆收购融资,可能包括以下按资历降序排列的任何档次的资本。

Revolving Credit Facility

 

循环贷款是一种高级银行债务的形式,就像公司的信用卡一样,通常用于帮助满足公司的营运资金需求。当公司需要现金时,它将 "提取 "信用额度,并在有多余现金时偿还信用额度(不存在偿还罚款)。循环贷款为公司的资本需求提供了灵活性,使公司能够获得现金而不必寻求额外的债务或股权融资。

循环信用额度有两项费用:对循环贷款余额收取的利率,以及未提取的承诺费。对循环贷款余额收取的利率通常是伦敦银行同业拆借利率加上一个溢价,这个溢价取决于借款公司的信用特征。未提取的承诺费是对银行承诺在循环贷款限额内贷款的补偿,通常计算为固定利率乘以循环贷款限额和任何提取金额之间的差额。

Debit capital in bank

 

与次级债务相比,银行债务是一种资本成本较低(利率较低)的证券,但它有更繁琐的契约和限制。银行债务通常要求在5至8年内全部摊销(还款)。契约通常限制了公司进行进一步收购、筹集额外债务和向股权持有人付款(如股息)的灵活性。银行债务也有金融 维护 契约,即每季度的业绩测试,一般由借款人的资产担保。由于控制权变更的契约,目标公司的现有银行债务通常必须用新的银行债务进行再融资。

银行债务,除循环信贷设施外,一般有两种形式。

定期贷款A ?这层债务通常在5至7年内平均摊销。

定期贷款B ?这层债务通常涉及5至8年的名义摊销(偿还),在最后一年有大量的子弹付款。它也允许借款人推迟偿还大部分贷款,但对借款人来说,成本比定期贷款A更高。

对银行债务收取的利率通常是一个浮动利率,等于伦敦银行同业拆借利率加上(或减去)一些溢价(或折扣),这取决于借款人的信用特征。根据信贷条款,银行债务可以或不可以提前偿还而不受罚。

High-yield debt in capital market

 

高收益债务通常是无担保的。高收益债务之所以被称为高收益债务,是因为其特有的高利率(或相对于面值的大折扣)补偿了投资者持有这种债务的风险。这层债务通常是必要的,以提高杠杆水平,超过银行和其他高级投资者愿意提供的水平,并可能在借款人可以更便宜地筹集新的债务时进行再融资。次级债务可以在公共债券市场或私人机构市场上筹集,采用子弹式还款,没有摊销,通常有8至10年的期限。

一家公司通过高收益债务保留了更大的财务和运营灵活性。 发生,而不是 维护,契约和一个 子弹 (债务到期时(全部一次性)偿还。此外,通常存在提前支付的选择(通常7年期和10年期高收益证券分别在大约4年和5年后),但需要按面值的溢价偿还。这些证券的利率比银行债务的利率高。

高收益债务的利息可能是现金支付、实物支付("PIK")或两者的组合。现金支付是指以现金支付票面,就像银行债务的利息。PIK是指发行人可以以额外的高收益债务的形式支付利息,从而增加最终必须偿还的债务的面值。有时,高收益债务的结构使发行人可以在现金支付和PIK之间进行选择(PIK选项通常对发行人更有吸引力)。另外,夹层债务的结构可以使PIK选项在债务存续的前几年可以使用,之后现金支付成为强制性的。

Mezzanine debt in capital structure

 

夹层债务在公司未偿债务的层次中排名最后,通常由私募股权投资者和对冲基金提供资金。夹层债务通常采取高收益债务的形式,加上被称为 "股权踢脚 "的认股权证(以预定价格购买股票的期权),将投资者的回报提高到与风险相称的可接受水平。例如,普通次级债的利率可能为10%,而对冲基金投资者期望的回报(IRR)在18-25%之间。为了弥补这一差距并吸引对冲基金投资者的投资,借款人可以在发行次级债时附上认股权证。认股权证通过借款人股权价值的升值,增加了投资者的收益,超过了单纯支付利息所能达到的收益。

债务部分具有与其他次级债务工具类似的特征,如子弹式支付、PIK和提前还款选择,但在结构上,在支付的优先权和对抵押品的要求上要次于其他形式的债务。与次级票据一样,夹层债务可能被要求达到仅靠高级债务和股权无法达到的杠杆水平。

Seller notes in capital structure

杠杆收购中购买价格的一部分可以通过卖方票据来融资。在这种情况下,买方向卖方发出本票,同意在固定的时间内偿还(摊还)。卖方票据对金融买家很有吸引力,因为它通常比其他形式的次级债务更便宜,而且比银行或其他投资者更容易与卖方谈判条款。另外,卖方接受卖方票据,表明卖方对所出售的企业有信心和决心。然而,卖方融资对卖方可能没有吸引力,因为卖方保留了与企业相关的风险,而对企业没有任何控制权。此外,卖方收到销售收入的时间也会推迟。

Securitization in capital structure

 

归属于特定资产(如应收账款或存货)的现金流证券化,在存在此类资产证券化的二级市场时,可以提供另一种融资来源。

Common equity

股权资本是通过[私募股权]基金贡献的,该基金汇集了从各种来源筹集的资本。这些来源可能包括养老金、捐赠基金、保险公司和富有的个人。

Exhibit A- tranches in the LBO structure

 

资金来源   关键术语   评论
 
银行债务  
  • 通常是资本结构的30-50%
  • 基于资产价值以及现金流
  • 基于LIBOR(即浮动利率)的定期贷款
  • 5-8年到期,年摊销额往往超过所需的摊销额(平均寿命4-5年)
  • 2.0x - 3.0x LTM EBITDA(随行业、评级和经济状况而变化)
  • 以所有资产和股票质押作为担保
  • 维护和发生的契约
 
  • 银行债务还将包括一个没有资金的循环信贷机制,以资助营运资金需求
  • 可分为期限A(期限较短,摊销较高)和期限B(期限较长,名义摊销,子弹头付款)。
  • 一般来说,没有最小尺寸要求
  • 在贷款期限内摊销
  • 一般来说,没有预付罚款
 
高收益和次要债务  
  • 通常是资本结构的20-30%
  • 一般来说是无担保的
  • 固定票据
  • 可分为高级、高级次级或初级次级
  • 比银行债务的期限长(7-10年,无摊销和子弹头支付)。
  • 引起的契约
 
  • 公开和144A的高收益发行一般是$150mm或更大;对于低于这个规模的发行,假设是夹层债务。在某些情况下,可能应该包括认股权证,使债券持有人的预期内部收益率为17-191T1T。
  • 高级和高级次级发行一般都是现金支付;初级次级发行(一般会与高级次级发行一起发行)可能是零息发行,并在控股公司发行。
  • 子弹付款(非分期付款)
 
夹层债务  
  • 可以是优先股或债务
  • 可转换为股权
  • 在3-5年的持有期,内部收益率在十几到二十几之间
 
  • 偶尔用于替代高收益债务
  • 一般来说,现金薪酬和PIK的组合;可以两者兼而有之,或随时间而变化
  • 通常包括认股权证,以提高内部收益率至高于票面利率的理想水平
 
债务总额  
  • 通常为3.0倍-6.0倍LTM EBITDA
  • 利息覆盖率至少为2.0倍LTM EBITDA/第一年的利息
 
  • 债务总额因部门、市场条件和其他因素而异
 
普通股票  
  • 通常情况下,资本结构的20-35%
  • 20-30%内部收益率,大约5年的持有期
  • 出场次数=入场次数
  • 5-10%的管理选项
 
  • 对于规模较大或风险较小的交易,所需的内部收益率可能较低。

提前还款的处罚

 

当借款人提前偿还其贷款时,贷款人必须对偿还的款项进行再投资,以获得可接受的回报。然而,存在一些风险,即贷款人无法以相当于或优于从提前还款的借款人那里获得的条件贷款,例如,自贷款人最初向借款人提供贷款以来,利率可能已经下降。为了减轻这种风险,贷款人有时会向提前偿还贷款的借款人收取一定的溢价。

信用统计

 

当考虑为LBO交易建立一个适当的资本结构时,以现实的信用统计为目标是非常重要的。以利息支出的倍数计算的信用统计数据被称为 "财务覆盖 "比率。

Exhibit B- typical credit statistics

 

参数   典型值*
 
债务总额/ EBITDA   4.5倍 - 5.5倍
高级银行债务/EBITDA   3.0x
EBITDA/利息覆盖率   > 2.0x
(EBITDA ? CapEx) / 利息覆盖率   > 1.6x

* 这些参数会随着市场条件的变化而变化。请咨询投资银行的杠杆融资小组,了解当前的参数。另外,融资限额将取决于交易的具体情况和目标公司的增长潜力。

来源和用途

 

形式上的资本化和交易结构在资金的 "来源和用途 "中规定。资金来源的总和必须始终等于资金使用的总和。任何债务或股权的 "滚动 "都是作为资金的来源和用途出现的。下表提供了资金来源和使用的例子。

Exhibit C- common sources & uses of funds

 

资料来源   用途
 
超额现金   购买股权
由买方承担的债务   投资人转帐
承担的少数人权益   基金目标的现金余额
左轮手枪   承担的(滚动)债务
定期贷款A   为短期债务再融资
定期贷款B   长期债务再融资
优先票据   假设(滚动)少数股权
夹层优先股   购买(买断)少数股权
次级(高收益)票据   交易费用和开支
夹层债务   融资费用
卖家说明    
优先股    
普通股权(赞助商的投资)    
管理层股权滚动    
投资人转帐    

 

杠杆收购的资本结构旨在使私募股权公司或投资者的投资回报最大化,同时使收购目标公司所需的现金量最小化。然而,如果目标公司无法产生足够的现金流来偿还其债务,高杠杆的资本结构也会增加违约或破产的风险。因此,仔细考虑和分析目标公司的财务状况和前景,对于确定一个合适的杠杆收购资本结构至关重要。

然而,重要的是要记住,对初创企业的估值不是一门精确的科学,由于各种因素,实际价值可能与估计价值不同、 包括市场条件和未来事件。

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作者

  • Keith Yagnik

    基思专注于提供商业咨询和资本市场支持服务。为美国国内、国外和跨国客户提供服务:包括私人和公共控股(包括国有)的客户企业。各种规模的都有。大型、中型、小型和中等规模。 在业务咨询方面。凯斯为客户的企业制定优化计划。然后支持这些计划的实施。通过合并和收购活动的所有阶段:交易前、交易中、交易后。 在资本市场方面。凯斯支持买方和卖方客户的资本筹集、资本部署和并购交易价值管理举措。在所有回合中:从种子期、A轮、B轮、C轮、D轮、E轮等,到首次公开发行、首次公开募股和后续公开发行。为此,他与风险资本(包括天使和家族办公室)、私募股权和机构投资提供者合作。另外,债务资本提供者:政府机构、银行、夹层和抵押贷款提供者。 基思还与法律、会计、评估和承销的专业人员合作。带来了他广泛的商业和金融经验的融合,以及相关支持数据的集中技能。 在加入狮子金融之前。Keith作为企业对企业和企业对消费者的营销专家,拥有50年以上的职业生涯。开始时,他是一个刚毕业的MBA入门级管理培训生。然后一路高升。到首席执行官和总裁。凯斯曾在客户、机构和营销服务提供商方面工作。他曾在全球28个国家工作过。并拥有多个行业领域的类别经验:包括航空公司、汽车、消费包装商品、能源、金融服务(零售和商业银行、信用卡和收费卡、保险、房地产)、健康和美容辅助产品、医疗保健(生物技术、制药、医疗设备和诊断产品、保险付款人、医院和诊所、药房)、酒店(酒店和度假村)、酒类、媒体和出版(广播、互联网、印刷)、零售(包括电子零售)、技术(硬件和软件、电信)。 在过去12年多的时间里,Keith转而专注于金融服务,开始是在大都会人寿,然后是纽约人寿,到狮子金融。 凯斯毕业于孟买苏格兰高中,这是一所学术精英的私立学校。以及孟买大学。他的本科学习专注于经济学,主修统计学。而他的研究生学习主要是以金融为基础的市场营销。在随后的职业生涯中,基思随后获得了各种研究生专业证书和执照。包括高级营销、账户规划、媒体策划和购买、谈判技巧、保险和投资。 凯斯是曼哈顿上东区的一个30多年的居民。

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