投资研究分析 风险管理 中国南方航空公司

公司概述

中国南方航空股份有限公司（简称 "南航"）是一家提供航空服务的企业，全球总部设在中国广州。公司的主营业务包括客运、货运、邮运及其他。公司经营国内航线、港澳台航线和国际航线。截至 2021 年 12 月 31 日，公司共运营 1401 条航线，其中国内航线 1303 条，国际航线 90 条，地区（港澳台）航线 8 条。通过与包括美国航空和卡塔尔航空在内的全球航空合作伙伴的密切合作，CSA 不断将其航线网络扩展至全球更多目的地。

根据中国民航局的统计数据，中国南方航空公司是中国最大的航空公司之一，截至2021年12月31日，它在客运量、每周定期航班数、飞行小时数、航线数和机队规模方面均排名亚洲第一。

2020 年，客运需求急剧下降，CSA 的客运收入急剧下降。货运量也有所下降，但价格上涨，货运收入逆势上扬。2021 年，客运需求恢复缓慢，货运需求旺盛。总体而言，2020 年 CSA 的营业收入急剧下降，2021 年恢复缓慢。

来源于投资百科。

创始人

1995 年 3 月 25 日，中国南方航空公司从中国民航总局下放，并根据中华人民共和国法律注册成立。目前，该公司的多数股权由中国政府间接拥有。截至 2022 年 4 月 22 日，中国政府全资拥有的中国南方航空控股有限责任公司（简称 "南航控股"）直接和间接持有并行使南航 64.20% 的股权。

股权结构:

来源中国航空网

CSA的主要股东:

来源中国航空网

CSA于1997年7月30日和2003年7月25日分别完成了H股和A股的首次公开发行。

CSA A 股的主要交易市场是上海证券交易所，以人民币进行交易，只供中国大陆公民和符合中国国家外汇管理局特定要求的特定外国机构（称为合格境外机构投资者 (QFII)）购买。

本公司 H 股的主要交易市场是香港证券交易所，以港元交易，并向所有投资者开放。

H股和A股的股东对每种股票享有相同的投票权。根据中国的公司法，H股和ADS（美国存托股票）的持有人一般只能通过香港或中国的仲裁来解决与本公司、其高级管理层和A股持有人的纠纷。

如上图所示，截至 2022 年 3 月 31 日，中国航油、中国航空油料集团公司和香港中央结算有限公司分别持有 67.87% 股、2.79% 股和 4.83% 股中国航油 A 股。

截至 2022 年 3 月 31 日，三家公司分别持有 CSA H 股 40.95% 股、53.33% 股和 6.33% 股。

董事会成员

马旭伦

董事会主席、执行董事、总裁

• 他在中国华中科技大学获得了工程硕士学位。
• 2016年任中国东方航空控股公司董事、总裁、党委副书记，中国东方航空股份有限公司副董事长、总裁、党委副书记。
• 自2020年12月以来，他一直担任中国南方航空控股有限公司（CSAH）的总裁和董事长。
• 目前，他还担任中国国际商会副会长、中国国际贸易促进委员会委员和国际航空运输协会理事。

韩文生

执行董事、董事会副主席、总裁

• 他在中国天津大学获得了工程硕士学位。
• 他曾担任中国南方航空股份有限公司干部培训中心副主任。
• 自2016年10月起，他担任中国社会科学院副院长、党组成员。
• 目前，他还担任中国人民政治协商会议广东省第十二届委员会常务委员。

刘长乐

独立非执行董事

• 他毕业于中国传媒大学，获得学士学位。
• 他被香港城市大学授予荣誉文学博士学位，被南华大学授予荣誉管理科学博士学位。
• 他于1996年创立了凤凰卫视，并曾担任凤凰传媒投资（集团）有限公司的执行董事、主席和首席执行官。
• 现任中国人民政治协商会议第十三届全国委员会委员

顾惠忠

独立非执行董事

• 他在中国北京航空航天大学获得了国际金融硕士学位。
• 曾任航空工业部财务处副处长、处长，中振会计咨询公司总经理。

郭伟

独立非执行董事

• 他在中国科技大学获得了管理学硕士学位。
• 他曾担任联想集团的执行董事和高级副总裁。
• 目前，他是神州数码控股有限公司的执行董事、董事会主席和首席执行官，神州数码集团有限公司的董事长和神州数码信息服务有限公司的董事长。

阎焱 Y

独立非执行董事

• 他在普林斯顿大学获得了国际政治经济学硕士学位。
• 1993年1月至1994年2月，他担任美国斯普林特公司的亚洲业务发展总监。
• 1994年3月至2001年9月，他担任AIG亚洲基础设施基金的管理公司Emerging Markets Partnership的董事总经理和香港办事处负责人。

执行团队

执行副总裁的资格包括

张正荣

执行副总裁

• 他在清华大学获得了高级管理人员工商管理硕士（EMBA）学位。
• 自2014年4月起，他担任华夏航空首席飞行员、飞行安全首席运营官和航空安全部主任。
• 目前，他还担任贵州航空股份有限公司董事长，以及中国航空器拥有者及驾驶员协会第四届理事会副主席。

罗来军

执行副总裁

• 他在清华大学获得了高级管理人员工商管理硕士（EMBA）学位。
• 2005年6月任公司商评办主任；2005年11月任公司商务指导委员会副主任兼融资计划部总经理、党组成员；2009年2月任公司货运部总经理、党委副书记；2012年7月任公司大连分公司总经理、党委副书记。

吴英祥

执行副总裁

•  她毕业于中南工业大学工商管理系国际会计专业，获得学士学位，并获得清华大学高级管理人员工商管理硕士（EMBA）学位。
• 2018年9月任汕头航空有限公司总经理、党委副书记；2020年6月任中国南方航空股份有限公司常务副总经理、党委委员，中国南方航空股份有限公司常务副总经理。
• 目前，她还担任中国航空（香港）有限公司副董事长和汕头航空有限公司董事长。

姚勇

执行副总裁、总会计师兼首席财务官

• 他毕业于四川大学国民经济管理学院国民经济管理专业，获经济学学士学位。他拥有电子科技大学工商管理硕士学位。
• 他自 2021 年 3 月起担任 CSAH 的总会计师和党委委员，自 2021 年 4 月起担任 CSA 的执行副总裁、总会计师和首席财务官。
• 目前，他还担任中国南方航空海外（香港）有限公司董事和中国南方航空集团财务有限责任公司董事长。

程勇

执行副总裁

• 他毕业于中国民航飞行学院飞机驾驶专业和中国民航飞行学院飞行技术专业，获学士学位。他获得了清华大学高级管理人员工商管理硕士（EMBA）学位，是一名合格的高级飞行员。
• 曾任中国北方航空公司沈阳飞行总队副总队长、中国北方航空公司天峨有限责任公司副总裁、中国北方航空公司三亚有限责任公司总裁。
• 目前，他还担任广州南国航空配餐有限公司、深圳航空配餐有限公司、广州南航中国免税品有限公司和南方航空嘉园（广州）航空用品有限公司的董事长。

王志学

执行副总裁

• 他毕业于中国民航飞行学院飞行技术专业，是一名合格的高级飞行员。
• 2002 年 6 月起任中国南方航空股份有限公司汕头航空有限公司副总经理，2004 年 10 月起任中国南方航空股份有限公司飞行管理部总经理。
• 目前，他还担任厦门航空有限公司副董事长、总裁兼法定代表人，以及中国人民政治协商会议福建省第十二届委员会委员。

苏亮

首席经济学家

陈伟华

首席法律顾问

李少斌

首席培训官

谢冰

公司秘书、董事会秘书

冯华南

飞行安全首席运营官

罗明浩

首席飞行员

朱海龙

首席运营官

吴荣新

总工程师

产品定位

CSA 的主要业务包括客运和货邮运输。其他服务包括但不限于飞机维修和维护服务以及航空餐饮服务（仅由分公司经营）。如下图所示，2021 年，客运、货邮运输和其他服务分别占总收入的 74%、20% 和 6%。

如下图所示，自 2020 年以来，货物和邮件收入的比例有所上升。这是由于在 COVID-19 大流行病的影响下，客运需求减少，货运价格和需求增加。

客运

CSA 在中国大陆、香港、澳门和台湾地区、东南亚以及世界其他地区提供商业航空服务。其业务主要集中在中国大陆国内市场。2021 年，南航共运营 1,401 条航线，其中国内航线 1,303 条，国际航线 90 条，地区航线 8 条。

从 2020 年开始，受 COVID-19 疫情及其对国内和国际市场航空旅行需求的负面影响，以及中 国和其他国家政府部门实施的各种旅行限制和边境管制措施的影响，中国南航不得不对其航 线进行一定的调整，包括暂时停止或减少部分航线的航班数量。CSA 的国内航线在 2020 年第一季度受到较大影响，此后逐渐恢复；国际航线自 2020 年第二季度起受到不利影响，截至 2021 年底仍未恢复。

如下图所示，2021 年，国内、国际和港澳台航班收入分别占旅客总收入的 91.07%、8.63% 和 0.3%。

如下图所示，从 2020 年开始，国内客运收入的比例开始上升，国际客运收入的比例开始下降。

国内航线

CSA 运营着广泛的国内航线网络。其航线网络覆盖中国大陆的商业中心和经济快速发展地区。除位于广州和北京的核心枢纽外，中国南航还在中国其他 19 个主要城市（郑州、武汉、长沙、深圳、沈阳、长春、大连、哈尔滨、海口、珠海、厦门、上海、西安、福州、南宁、桂林、汕头、贵阳和三亚）设有航线基地，其中大部分为中国的省会城市或主要商业中心。CSA 的国内航线网络覆盖中国大部分省份和自治区。

2021 年，其最频繁的国内航线为上海虹桥-深圳、广州-杭州、广州-北京大兴、广州-上海虹桥、北京大兴-深圳、深圳-杭州、广州-重庆、广州-海口、广州-西安、成都-北京大兴。

地区航线

CSA 提供往返香港和北京、沈阳、梅县、武汉、义乌的定期航班服务；台北至广州、郑州、长春、大连、张家界、长沙、哈尔滨、贵阳、桂林、南宁、上海、沈阳、揭阳、深圳、武汉、石家庄、义乌和乌鲁木齐，以及澳门至重庆、长沙和武汉。

2021 年，最频繁的地区航线是上海浦东-台北、厦门-台北、杭州-澳门、泉州-澳门、厦门-香港、厦门-澳门、福州-澳门、厦门-台北松山、福州-香港。由于民航局应对COVID-19大流行的要求，截至2021年12月31日，只保留了一条台湾航线（上海浦东-台北）。

国际航线

CSA 的国际业务包括飞往澳大利亚、孟加拉国、柬埔寨、加拿大、荷兰、法国、印度尼西亚、日本、肯尼亚、马来西亚、缅甸、尼泊尔、新西兰、巴基斯坦、菲律宾、新加坡、韩国、泰国、美利坚合众国（美国）和越南等城市的定期航班。

加航最受欢迎的国际航线是美国航线和欧洲航线。2021 年，其最频繁的国际航线是上海浦东-洛杉矶、上海浦东-法兰克福、广州-法兰克福、广州-洛杉矶、广州-阿姆斯特丹、上海浦东-阿姆斯特丹、上海浦东-安克雷奇-芝加哥、芝加哥-上海浦东、广州-安克雷奇-洛杉矶和广州-伦敦。

货物和邮件运输

加空局还提供航空货运和邮件服务。这些服务中有很大一部分与客运航班服务相结合。南航主要通过其位于广州和上海的货运枢纽开展货运业务。2021 年，南航拥有 2 架波音 747 货机和 14 架波音 777 货机，主要服务于 13 条国际货运航线，包括

广州-重庆-阿姆斯特丹-广州，广州-阿姆斯特丹-广州，广州-法兰克福-伦敦-广州，广州-法兰克福-广州，广州-安克拉治-洛杉矶-广州，广州-河内-河内-广州，上海浦东-阿姆斯特丹-重庆-上海浦东、上海浦东-阿姆斯特丹-上海浦东、上海浦东-法兰克福-上海浦东、上海浦东-安克雷奇-芝加哥-上海浦东，以及上海浦东-洛杉矶-上海浦东、深圳-法兰克福-深圳和深圳-安克雷奇-芝加哥-深圳。

竞争分析

国内

中国南方航空面临着中国其他航空公司和高速铁路的竞争。

在中国航空业，三大航空公司是中国南方航空公司、中国国际航空公司和中国东方航空公司。2021 年，这三家航空公司合计控制了中国商业航空市场约 55.82% 的客运量。目前，中国南方航空在公司总部所在地广州的市场份额超过 50%。2021 年，中国南航的旅客运输量市场份额为 22.4%，货邮运输量市场份额为 19.7%。下图显示了 CSA 过去五年在中国的旅客运输量和货邮运输量市场份额。虽然 CSA 的客运市场份额一直在 23% 左右小幅波动，但近年来 CSA 的货邮运输市场份额却在逐步下降。

来源 市场份额

在 Skytrax 上，中国国际航空公司和中国东方航空公司的总体评分分别为 4 分和 5 分（满分 10 分）。在三家航空公司中，中国南方航空公司的评分最高，为 8 分。下图显示了三家航空公司在餐饮、机上娱乐、座椅舒适度、员工服务和性价比方面的具体评分。在所有标准中，中国南方航空公司的评分最高。

CSA 还面临着来自高速铁路使用量增加的竞争。连接华北、华中、华南主要城市的 "八横八纵 "高速铁路通道正在逐步形成。人口在 50 万以上的城市将通过高速铁路连接起来，形成分别在 1 小时、2 小时和 3 小时行程范围内的城市连接线。高速铁路的最高运行时速为 350 公里。预计未来还会有进一步的改进。自京沪、京广高铁分别于 2011 年和 2012 年投入运营以来，该公司的客户一直在流失。旅行距离在 800 公里至 1000 公里之间的乘客竞争激烈，随着速度的提高，高速铁路可能会吸引旅行距离超过 1000 公里的乘客。未来，与高铁网络重叠的 CSA 线路的运营业绩将受到一定程度的影响。

全球

CSA 在国际航线上与中国国际航空公司（Air China）、中国东方航空公司（China Eastern Airlines）以及其他非中国籍航空公司展开竞争。如下表所示，在竞争对手中，中国南方航空在评级、员工人数和机队规模方面均表现突出。

与中国其他航空公司相比，从评分来看，中国南方航空提供了更好的飞行体验。然而，中国国际航空公司和中国东方航空公司更注重国际市场，往返中国的国际航班频率通常更高。下表所列的其他非中国航空公司也有更频繁的往返中国的国际航班。在国际乘客中，非中国航空公司的品牌知名度也高于中国南方航空。

来源 市场份额

20-F 研究

20-F 表格是在美国进行证券交易的非美国和非加拿大公司提交的年度报告。鉴于中国南方航空公司在香港上市，并以美国存托股票（ADS）的形式在美国发行，因此我们从 20-F 表格中收集财务数据，而不是 10K 表格，以便进一步研究。

我们将 2003 年至 2022 年的所有风险因素归纳为 35 个风险因素，其中包括与南航业务相关的风险、与中国普通航空业相关的风险以及与政治相关的风险。

总体而言，南航的风险因素从 2003 年的 15 种增加到 2022 年的 31 种。究其原因，可能也与风险预测模型的日益完善有关。

来源 investopedia。

如上图所示，有 3 种风险可能性（不可能、可能和可能）来表示事件发生的可能性，有 4 种风险严重程度（可接受、可容忍、不可取和不可容忍）来表示风险的严重性。

风险矩阵中的颜色越深，代表风险等级越高，如员工不当行为、《外国公司问责法》、COVID-19 大流行病、中美数据义务等。

风险因素发生表

来源于投资百科。

35 个风险因素分为三类：根据首次出现年份和结束年份以及出现频率，将 35 个风险因素分为三类：最多提及的风险因素、多次提及的风险因素、在特定时间提及的风险因素。

大多数被提及的风险因素（20 次）通常是由航空业的共性因素或中国的特殊市场类型造成的，这类风险因素基本上不是单个公司可以轻易改变的：

政府影响：中国南方航空的多数股权由中国政府间接持有，中国政府施加影响的方式可能与美国存托股票、H 股和 A 股持有人的利益相冲突。

高杠杆率和高固定成本：由于高经营杠杆和高固定成本，我们收入的减少可能导致利润不成比例地大幅下降。

不利汇率：运营结果也在很大程度上受到外汇汇率波动的影响。

土地和建筑物所有权诉讼：缺乏足够的土地使用权和建筑物所有权文件可能会使我们受到第三方的质疑和索赔。

航空燃油短缺：任何喷气机燃油短缺或国内喷气机燃油价格波动都可能对运营结果产生负面影响。

中国航空工业发展不足：与其他国家相比，中国航空工业的整体发展相对滞后。

市场竞争：国内和国际航空市场的竞争，以及其他运输方式，特别是中国铁路网络的竞争。

对外资所有权的限制：对中国航空公司外资所有权的限制：可能会影响我们在国际股权资本市场上的融资渠道。

多重提及风险因素（9-19 倍）通常会随着公司的发展而出现，预计今后还会继续出现。这些风险因素可能因复杂的业务环境和风险模型的改进而产生：

员工不当行为：过去曾发生过员工不当行为事件，今后可能无法避免类似事件的发生，这可能会对我们的声誉、业务和证券交易价格造成不利影响。

欧洲排放：从 2011 年开始，欧洲排放交易计划可能会增加集团的运营成本。

在特定时间提及的风险因素（少于 9 个）发生在特定时间或最近，通常会在短期内对公司造成重大影响：

COVID-19 大流行病：COVID-19 大流行病的爆发和全球蔓延对我们的业务造成了重大不利影响。大流行病的持续时间和严重程度，以及我们未来可能面临的类似公共卫生威胁或大规模自然灾害，都可能对我们的业务造成更多不利影响。

中美之间的数据义务：与数据隐私和网络安全相关的法律和合同义务非常严格，我们可能会面临与个人信息和其他数据管理相关的风险。

风险因素时间表

来源于投资百科。

首次公开募股后的财务状况

中国南方航空公司的历史数据是从航空公司网站上下载的，航空公司的回报率可以在不同时期找到，但对于我们的案例来说，年底的财务报表将是我们关注的领域，本分析的时期应从2017年到2021年。我们可以找到航空公司三年的市盈率，其中2017-09-30的股价为33.52，当年的每股收益为$4.59.因此航空公司的市盈率为7.30。59.因此航空公司的市盈率为7.30.2018-03-31股价为51.33，每股收益$4.50，当年市盈率为11.41，2019-09-30股价为30.05，每股收益为$6.57 年的市盈率为 4.57.2020-09-30 年的股价为 27.19，每股收益为 $0.48，年的市盈率为 56.65.2021 年的股价为 27.83，每股收益为 $-4.73，因此市盈率为 0.

来源于投资百科。

从以上分析可以看出，除了 2020 年因每股收益为负而市盈率为零外，航空公司的市盈率均为正值。这也表明航空公司目前的经营状况是盈利的。因此，我们需要分析现金流量表和利润表，找出其盈利的原因。

从南航利润表中可以看出，2021年南航营业总收入为$101,644，2020年为$92,561，2019年为$154,322，2018年为$143,623，2017年为$127,806。而2021年航空公司的运营成本为116340 2020年为109111，2019年为148608，2018年为140242，2017年为123098。2021年的运营成本超过了收入，为-14696，亏损14%，将2017年的运营成本与2021年的成本进行对比可以看出，航空公司的运营成本减少了6758，减少了5.5 %。由此可见，航空公司正在努力尽快改变目前亏损的财务状况，目前的亏损是受 COVID-19 影响的结果，随着大流行病的减少，许多国家取消旅行限制，航空公司的业务将会回升。自 2020 年初以来，Covid 19 对市场的影响导致整个股市暴跌。但从第二季度开始，航空公司的业绩正在上升。

 运营现金流分析

来源 Yahoofinance

航空公司的经营现金流总是在上下波动/2017年经营现金净流量从207.03亿减少到185.56亿，2018年20219年经营现金流量增加到356.71亿，增加了47.98%.现金流量随后在2020年下降到34.33亿，2021年略有增加，达到95.91亿.现金流量趋势表明，经营现金净流量在一定时期内会减少。比较航空公司净经营现金流的比率在2021年第一季度有所下降。净经营比率显示，2017年该比率为7.83%，但2018年下降到3.30%，然而2019年该比率上升到20.38，增加了约17.08 %.尽管如此，2020年比销售净现金流下降到10.96%，而2021年增加了约3.09%。

在折旧、损耗和摊销方面，2017 年和 2018 年的金额分别从 1.497 亿美元逐年增加到 1.6546 亿美元。无形资产摊销显示，从 2019 年的 2.96 亿到 2020 年的 2.48 亿，再到 2021 年的 6.24 亿，无形资产摊销逐渐增加。运营资金每年都是正数，这使得净收入逐年增加。除 2019 年和 2017 年为正数外，营运资金变化均为负数。2017 年的应付账款从 2.56 亿减少到 2018 年的 2.18 亿，2019 年的应付账款也有所增加，为 2.47 亿。最后，存货在 2017 年和 2018 年为负数，但在 2019 年至 2021 年为正数。

资本化分析

从 2017 年到 2021 年，中国南方航空公司的总股本相对增加。公有股本从 2020 年的 12,267,172 股下降到 10,088,173 股。负债总额从2018年到2021年有所增加。

现金持有量 

• 南航2018年库存现金为$6928。2019年报告库存现金为$1849，减少73.31%。
• 南航 2019 年库存现金为 $1849，2020 年增至 $25419，增长 92.72%。
• 南航 2020 年的库存现金为 $25419，2021 年的库存现金为 $21450，减少了 15.611TP3。

南方航空公司总资产、总负债、现金及现金等价物、应付账款、应收账款和股东权益

我们可以从该公司的财务报表中找到 2017 年至 2021 年期间的总资产、总负债、现金及现金等价物、应付账款、应收账款和股东权益。

来源 Yahoofinance

我可以简单分析一下南方航空的资产，2017年总资产为$17884，2018年为$24072，增加了$6188，即增加了25.71%。2019 年，航空公司资产减少至 $ 16738，减少了 $1146，减少了 6.84%。总资产在 2020 年有所增加，但在 2021 年减少了 $1119。在负债方面，公司的负债从 $86598 逐渐增加到 $127713。从投资者的角度来看，南航的总股本增加了，这对投资者来说是一个很好的投资决策。2017年，航空公司的总股本基金为$62543，2018年股本为78469，2019年为77329，2020年为85131和84508。我们可以看到，2017-2018年，航空公司股权升值比例从25.46%逐渐上升，增加了1.47%，而2020年和2021年则减少了0.73%。

使用市盈率比较公司

我们可以找到这三年的航空公司市盈率，其中 2017-09-30 航空公司股价为 33.52，当年每股收益为 $4.59，因此航空公司市盈率为 7.30.2018-03-31 股价为 51.33, EPS $4.50 the P/E for the year was 11.41,making an increase of 4.11 representing 56.30%.In 2019-09-30 the stock price stood at 30.05, the EPS at $6.57 the years P/E ratio is 4.57 ,this denotes a decrease of 6.2020-09-30股价为27.19，每股收益为$0.48，当年市盈率为56.65.最后2021年股价为27.83，每股收益为$-4.73，因此市盈率为0.00.最后一年的市盈率为0，这表明中国南方航空公司目前的经营状况处于亏损状态，这就需要检查现金流量表和利润表，以评估亏损的主要原因。

从南航可以看出，2021 年南航营业收入为 $1016.44 亿元。2020年总收入减少1TP492,561百万元，亏损1TP490,83百万元，减少8.94%。2019 年收入增加到 $1543.22 亿，即增加 $617.61。2018 年的收入为 $143,623M，减少了约 $10,709M，减少了 6.94%。该公司尚未报告研发投入的金额，而研发投入可能是导致年收入减少的原因之一。

盈亏平衡分析

盈亏平衡载客率（BLF），是指以当前平均票价计算的平均航班上必须满座的座位（或吨位）的平均百分比，这样航空公司的收入才能与运营支出持平。计算盈亏平衡载客率的公式是单位成本/每 RTK 收益，其中 ATK 代表可用吨公里，RTK 代表收益吨公里。

如下图所示，自 2020 年以来，CSA 的最基本运行费用增加，而实际负荷率下降。2020 年和 2021 年，BLF 高于实际载客率，这表明存在运营亏损。2020 年实际载客率下降的主要原因是 Covid 对航班载客率的限制。2020 年，允许乘坐飞机的乘客人数减少。实际载客率的下降导致 2020 年每 RTK 收益率降低到 4.45，从而使 BLF 从 2019 年的 67.66% 增加到 2020 年的 72.36%。2021 年，虽然每个 RTK 的收益率已恢复到大流行前的水平，但航油费用的上升和固定成本的高企导致 2021 年单位成本上升至 3.471，从而使 BLF 保持在 72.43% 的高水平。

来源 yahoofinance

现金流预测

2021 年的非杠杆自由现金流为-70.31 亿元人民币。2020 年至 2021 年的年收入增长率为 9.8%，如果假设未来五年的年收入增长率为 9.8%，则预测的无杠杆自由现金流（UFCF）如上表所示。UFCF 将不断增加，到 2026 年，预计为 69.09 亿人民币。如果假定贴现率为 10%，则 2026 年预计 UFCF 的现值为 42.90 亿元。五年后的所有未来 UFCF 现值之和为-5.51 亿人民币和 8217 万美元。

行业平均估值倍数

行业平均估值倍数是根据主要在美国、亚洲和欧洲运营的 25 家上市航空公司的财务数据计算得出的。此外，还计算了调整后的行业平均值，以剔除异常值。如下表所示，调整后的行业平均值（EV / LTM 收入）为 1.9。调整后的 EV / LTM EBIT 平均值为-10.6，这表明全球航空公司的 EBIT 普遍为负值。对于 EV/LTM EBITDA，调整后的行业平均值为 6.2。调整后的市盈率平均值为-2.1，表明全球航空公司的每股收益普遍为负。市净率的调整后平均值为 2.1，大于 1，可能表明航空公司的价值被高估。

股票价格分析

首次公开募股价格：

1997 年 7 月至 8 月，该公司发行了 1,173,178,000 股（11.73 亿股）香港股票。1997 年 7 月 30 日，ZNH 股票开盘价为 20.67，收盘价为 21.00，成交量为 4,703,100 股。1997 年，公司总股本为 3,374,178,000 股：3,374,178,000 股，国有股份：2,200,000,000（65.2%）股，H 股 1,174,178,000 （65.2%）股：1,174,178,000股（34.8%），A股：0 (0%)

2003 年 7 月 10 日，公司以每股 2.70 元人民币的价格向二级市场投资者配售了 1,000,000,000 股（10 亿股）普通股，每股面值 1.00 元人民币。2003 年，公司总股本为 4,374,178,000 股：4,374,178,000 股，国家股：2,200,000,000股（50.2%），H股：1,174,178,000股：1,174,178,000（26.84%），A 股：1,000,000,000 (22.86%).

上市以来的股票价格：

来源 Yahoofinance

CSA.HK * USD/HKD 与 CSA.US 有细微差别，这意味着存在无风险套利的可能性，例如，买方可以通过卖出 CSA.US 的股票，同时以特定汇率买入 CSA.HK 的股票来赚取无风险利润。这可能的一个解释是，中国有严格的外资限制和货币管制，这可能导致市场暂时不足。

在货币政策宽松的年份（2007 年、2014 年、2017 年），CSA 的年度价格回报率波动极大，我们可以很容易地发现在这些年份中存在三次跳跃：

首次跳跃+798.41%, 6.28, 08/14/2006 - 56.42, 09/20/2007

第二跳+293.47%，15.01，10/24/2014 - 59.06，06/24/2015

第三跳+179.29%，24.63，12/30/2016 - 68.78，02/26/2018

自 1997 年以来的回报率：28.74%

最高价 (02/26/2018) : 68.78

最大缩减（MDD）： -88.74%

次贷危机期间，2007 年 9 月 20 日 56.42 - 2009 年 2 月 3 日 6.35。

COVID-19 大流行对中国和世界经济造成了巨大影响，尤其是对中国的交通运输业。自 2010 年 1 月 13 日以来，中国采取了许多措施来阻止病毒的传播，如封锁城市、大规模自我隔离、暂停航空业、宵禁等，这些措施对南航股价产生了重大影响。将南航股价与 COVID 时间轴进行比较，发现南航股价对国内 COVID 政策和中国日报报道的 COVID 事件较为敏感。

来源 Yahoofinance

从 2020 年 1 月 13 日到 2020 年 1 月 31 日，第一波最大缩减量为 43.40%。

从 2022 年 1 月 3 日至 2022 年 9 月 8 日（最近日期），第二波缩减为 33.51%。

2022 年 1 月 13 日，武汉市封航，次日其他 13 个城市封航，南航股价在两个月内下跌了 43%，直到 2020 年 3 月 18 日官方宣布华汉新案首次归零，武汉市解封。此后，股价从 2020 年 3 月 18 日的 20.07 涨至 2021 年 3 月 12 日的 36.18，涨幅约为 80%。2021年3月11日，全国日报告病例为588例，次日2021年3月12日报告病例增至1938例，新增病例大部分发生在我国北方地区，此后我国第二波COVID疫情爆发，CSA股价从2021年3月16日的39.51跌至2022年8月9日的26.42。

CSA 价格与其他因素的线性关系

来源 Yahoofinance

中国南方航空公司（CSA）与中国东方航空公司（0.94）和中国国际航空股份有限公司（0.89）有很强的相关性，这意味着中国航空业可能有共同的风险因素。然而，南航在香港市场和上海市场的股价可能有不同的影响因素，因为南航股价与 CSA.SH 的相关性为 0.85，与 CSA.SH * USD/CNY（股价与汇率）的相关性为 0.79。此外，中国南方航空公司（CSA）与美国航空公司的相关性较低，例如与达美航空的相关性为 0.65，与美国航空集团的相关性为 0.35。中国南方航空公司（CSA）与布伦特原油价格（-0.31）、美元兑人民币汇率（-0.56）呈负相关，与美国国债收益率（5 年期-0.58，10 年期-0.66，30 年期-0.7）呈强负相关。

指数分析：

来源：投资百科

首先是国内竞争对手指数。上图来自3家航空公司2017-2022年的股价历史数据。蓝线为中国南方航空公司。另外两家公司是中国南方航空公司的国内竞争对手（灰色--中国东方航空公司，橙色--中国东方航空公司）。它们的发展趋势非常相似。中国政府持有集团的多数股权，中国南方航空公司持有部分股份。

此前，中国国内三大航空公司（国航、东航、南航）发布了2022年上半年盈利亏损公告。公告显示，今年上半年，三大航预计共亏损457亿元至526亿元，超过去年全年亏损总额。这说明我国目前航空业亏损数额较大，主要原因是由于我国国内航线整体客流量不足，而许多国际航线尚未恢复，因此宽体飞机的利用率还不到原来的30%，因此租金、折旧费等支出加剧了其成本压力。不过，由于中国在 6 月和 8 月放松了对国际航线熔断的限制政策，国际航线将逐步恢复，收入和股价也将上升。

来源 spglobal

然后是全球航空业指数。绿线为中国南方航空公司。一般来说，从2017年到现在，所有航空业的股票价格都会因为大流行病而下降。

我们还可以看到，澳洲航空和国泰航空等航空公司的跌幅并不大。这可能是因为这些公司的国际航线较少，疫情的影响相对较小。

最近，我们可以看到航空业出现了一种普遍的、可能不断增长的趋势。

来源 spglobal

然后，在对标准普尔 500 指数进行比较分析时，我将港元换成了美元，但标准普尔 500 指数（标准普尔 500 指数的价格远高于中国南方航空公司的价格）与中国南方航空公司的价格相差很大，因此我比较了中国南方航空公司和标准普尔 500 指数的百分比变化数据。

我们可以看到它们的模式不同，标准普尔 500 指数的百分比变化小于中国南方航空。

在 2020 年 3 月和 2022 年 3 月前后），中国南方航空公司发生了比较大的变化。

来源：市场指数

然后是香港交易所指数。恒生指数用于记录和监测香港股市最大公司的每日变化，是香港整体市场表现的主要指标。该图是恒生指数过去五年的历史数据。我们可以看到有一个明显的下降趋势，所以这也可能是一个潜在的风险，因为这意味着香港整体市场的表现可能会进一步下降。过去 5 年，恒生指数下跌了 29.00%，去年下跌了-20.43%。

因此，综上指数分析，我认为南航股价存在上涨潜力，因为2022年全球航空业整体呈上升趋势。同时，由于南航国际航线政策的改变和放宽，随着国际市场的复苏和宽体飞机使用率的提高，租金、折旧费用等支出会有所下降。但与此同时，由于中国 COVID-19 的政策仍在变化，因此有必要关注相关政策及其影响。

市场研究

SWOT 分析：

SWOT 分析法要求从内部和外部、有利条件和不利条件四个方面进行客观全面的分析。我们将南航年报中的关键点进行梳理，并根据这四条规则进行分类。

在实力上，南航拥有全面的规模优势和网络优势，不断提升一体化运营的管控能力和资源互通能力，争创世界一流品牌服务，信息系统全面领先。

弱点指的是不利的内部问题，这些问题可能来自公司管理、财务风险等。

机遇代表着未来的有利条件，例如新一轮全球航空业重组、航空业光明的长期前景等。

威胁显示了未来的外部不利条件，可能来自宏观经济和宏观政策的波动、流行病和自然灾害、外汇波动、航空燃油价格波动、利率波动。

兼并与收购

2000 年 7 月，行政机构宣布将其直接管理的十家航空公司合并为三家航空集团，即中国国际航空公司、中国东方航空公司和中国南方航空公司。2004 年 11 月，南航收购了其价值 120 亿美元的资产（以及 18 亿美元的债务）。因此，南航的机队规模从 140 多架飞机扩大到 210 多架飞机。收购意味着南航成为沈阳和乌鲁木齐的主要航空公司，客运量从 2004 年的 2820 万人次跃升至 2005 年的 4410 万人次。由此，中国南方航空公司成为中国 "三大航空公司"（中国南方航空公司、中国东方航空公司和中国国际航空公司）之一。此后，南航又陆续参股、入股国内多家航空公司。南航是厦门航空（55%）和重庆航空（60%）的主要股东，还投资了四川航空（39%）。

合资企业

来源：投资百科